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Análise Fundamentalista

Nos mercados acionários percebe-se com grande facilidade a preocupação do investidor, seja ele preferencialmente especulador ou institucional, na determinação a cada instante das perspectivas dos preços das ações.

As previsões sobre lucros futuros de cada empresa e a análise da situação econômico-financeira são indispensáveis para que o investidor consciente consiga otimizar o resultado de suas aplicações em ações negociadasnas bolsas de valores.

A Escola Fundamentalista

O fundamento teórico desta escola repousa na tese de que existe uma correlaçãológica entre o valor intrínseco de uma ação e seu preço de mercado. O valor intrínseco para a escola fundamentalista é representado pela avaliação do patrimônio da empresa, seu desempenho e sua posição no respectivo setor de atuação, pela intensidade da concorrênciae pela existência de produtos e serviços alternativos, pelo grau de atualização tecnológicado empreendimento, pelo nível de intervenção estatal na área de atuação (controle de preços, proteção tributária, subsídios, etc), por seu programa de investimentos, por sua política de distribuição de lucros e pelo cálculo do valor presente dos lucros futuros estimados.

Da observação dos mercados acionários norte-americanos, os investidores que adotam os princípios da escola fundamentalista podem genericamente ser agrupados emdois grupos.

O primeiro reúne os que trabalham prioritariamente sobre as previsões delucros futuros das diversas empresas, e procuram localizar no mercado as que, tendo boasperspectivas, tenham cotações aviltadas à luz das perspectivas dos resultados.

Para este grupo, os ganhos poderão advir das realizações quando os preços se ajustarem às previsõesde lucros ou do retorno relativo à distribuição futura dos lucros.

Outro conjunto é formado pelos investidores que procuram empresas com baixascotações em relação a seus ativos, e que tenham controle acionário concentrado. Nestes casos, o objetivo costuma se concretizar um “take-over”, reunindo um lote expressivo osuficiente para garantir participação no processo decisório da firma, seguido de propostas de desmembramento parcial ou total do ativo para venda a terceiros, com conseqüênciasfavoráveis sobre as cotações nas bolsa.

Teoricamente, quando o valor intrínseco se situasse acima do preço de mercado, ocorreria uma indicação de compra; ao contrário, preço de mercado superior ao valor intrínseco indicaria conveniência de venda.

Entretanto, essa colocação genérica não contempla a realidade dos fatos. Primeiramente, a natureza dos componentes listados torna iqualificado o valor intrínseco. Diante disso, é comumente utilizado o valor patrimonial de cada companhia para as análises fundamentalistas.

Por outro lado, na verdade, algumas ações podem passar longos períodos com preços sistematicamente superiores a seus valores patrimoniais e nem por isso deixarem de ter ofertas de compra provenientes de investidores tecnicamente qualificados.

Um bom exemplo extraído da Bolsa de Valores do Rio de Janeiro é a situação da ação ordinária ao portador de White Martins, que no transcurso de dois anos (entre julho de 1989e junho de 1990) só não viveu essa situação na segunda quinzena de março/90, logo após o Plano de Estabilização Econômica.

A constatação de fatos desta natureza conduziu ao aprimoramento dos instrumentosda escola fundamentalista, e à criação de certos índices que se tornaram clássicos para a avaliação de empresas.

Principais Índices

Índice Preço/Lucro: Esta relação decorre da divisão entre a cotação de um determinado papel, em certo momento, pelo lucro líquido por ação (anual ou anualizado por alguma técnica adequada) proporcionado pela respectiva empresa.

Este quociente espelha o prazo de retorno do investimento (sob as formas de dividendos ou do reforço das reservas livres da companhia).

Em princípio, deduz-se que quanto mais baixo o P/L mais recomendável será realizar aquisições, e vice-versa; na realidade, este índice não deve ser utilizado isoladamente para respaldar decisões de investimento.

O conceito do índice deve ser dinâmico, ou seja, sua utilização deve conter as perspectivas de desenvolvimento daempresa e de seus lucros, de acordo com os prazos ideais (do ponto de vista do investidor)para sua aplicação no papel em questão.

No caso brasileiro, alguns fatores dificultam a utilização do índice P/L. Além dacaracterística universal de várias empresas apresentarem diversos graus de sazonalidade naformação de suas receitas, ao longo de um exercício social, o ambiente inflacionário e assucessivas e profundas intervenções governamentais na atividade econômica causam esseacréscimo de dificuldade.

A observação empírica nos mostra que no Brasil o lucro de uma empresa podeapresentar grandes variações de um ano para outro; desta forma, o P/L calculado sobre olucro passado pode nada significar, enquanto que as projeções de lucros constituemexercícios que em certos casos beiram a adivinhação.Apesar disso, o índice é bastante utilizado por analistas e investidores em suasavaliações.

Cash-Yield: Este instrumento decorre da verificação do dividendo pago em dinheiro, poração.

A exemplo do P/L, é conveniente que sua apuração seja sobre o valor acumuladoanual, ou anualizado por alguma fórmula adequada.

Para muitos investidores, que preferem retornos em dinheiro para suas aplicações, o“cash-yield” combinado com levantamentos estatísticos sobre a periodicidade e a época do pagamento dos dividendos constitui importante instrumento de apoio a suas decisões.

Um aspecto muito importante, que confere ao “cash-yield” características diferentes do P/L, é que a legislação societária brasileira permite que em certas ocasiões sejam efetuados pagamentos de dividendos à conta de saldos de reservas de lucros, ainda que a empresa não tenha apresentado lucro em seu último balanço ou balancete.

Além disso, o percentual dos lucros destinados ao pagamento de dividendos varia significativamente de empresa para empresa.

Por outro lado, o analista deve atentar para os diversos procedimentos das empresas em relação à periodicidade do pagamento de dividendos. Algumas pagam dividendos anuais, enquanto outras fazem semestral, trimestral ou mesmo mensalmente.

Quando o pagamento for parcelado ao longo do exercício social, o investidor não deve deixar de utilizar deflatores, se as taxas de inflação forem significativas.

Cotação/Valor Patrimonial: Esta relação, como se verifica diretamente de seu nome, resulta do quociente entre acotação de um determinado papel, em certo momento, por seu valor patrimonial.

Este último valor, por sua vez, é obtido pela divisão do montante global do patrimônio líquidoda empresa pelo número de ações em poder dos diversos acionistas.

Como se sabe, o patrimônio líquido de uma empresa é o somatório de todos os recursos da companhia que não são exigíveis a não ser por seus próprios acionistas (capital integralizado, reservas diversas e lucros acumulados).

Nos balanços este somatório é colocado em destaque, facilitando as consultas. De maneira geral, além de seu valor absoluto, a relação cotação/valor patrimonial de cada empresa costuma ser utilizada em comparação dentro de um mesmo setor de atividades. Além disso, o fato por si só dessa relação ser superior ou inferior à unidade não deve ser analisado isoladamente; diversos setores têm características específicas que concentram suas empresas em determinadas faixas dessa relação, como por exemplo o setor de mineração.

Neste caso, como as empresas mineradoras costumam registrar contabilmente pequenas parcelas da quantidade total de minério contido nas minas, deixando portanto um potencial muito grande, suas relações entre cotação e valor patrimonial são constantemente superiores à unidade, refletindo o conhecimento que o mercado tem dessa peculiaridade.

Outro ângulo a destacar diz respeito ao financiamento dos programas de investimentos de empresas de capital aberto.

Se a relação entre cotação e valor patrimonial for muito reduzida, qualquer chamada de capital só será bem sucedida à custa da concessão de vultoso deságio; ao contrário, se a relação for elevada, é muito mais provável que a nova emissão seja bem assimilada pelos investidores.

Certas armadilhas, no caso brasileiro, devem ser evitadas pelos analistas. Em diversas ocasiões, por motivos diversos em que prevalecem razões políticas, os índices oficiais de correção monetária situarem-se abaixo das taxas reais de inflação.

Assim, a correção de valores de ativos mais antigos foi subestimada, fazendo com que a reserva de reavaliação do ativo, que compõe o patrimônio líquido, assumisse valor inferior ao necessário.

Desta forma, a apuração do valor patrimonial nesses casos sofre os prejuízos decorrentes das manipulações dos índices, e dificulta a comparação entre empresas similares, do mesmo setor, com ativos adquiridos em diferentes épocas.

Resumo

A escola fundamentalista requer intenso e contínuo esforço na obtenção e interpretaçãode uma diversidade de informações sobre as empresas e seus ambientes.

Seus índices clássicos contêm peculiaridades que devem ser muito bem conhecidas porseus usuários, sob pena de distorções fatais nas análises efetuadas.

Os índices já enfocados, ressalvados seus defeitos, permitem ao usuário projetar o prazo de retorno de seu investimento (P/L). Estimar esse prazo sob a ótica estritamente financeira (retorno em dinheiro - “cash-yield”); e verificar se ao comprar uma ação está pagando por ela mais ou menos do que a própria contabilidade da empresa registra que ela valha (cotação/valor patrimonial).

Outros

Faturamento líquido: É o saldo dos valores recebidos pela empresa, como remuneração por uma atividade social, subtraídos os valores referentes a impostos diretos, descontos concedidos, devoluções e eventuais parcelas repassadas a terceiros, mas que tenham composto seu preço final; esta informação, no Brasil, pode ser obtida em relação a vários períodos de tempo: mensal, trimestral, semestral ou anual.

O acompanhamento estatístico dessa informação (devidamente deflacionada) proporciona uma boa visão da evolução geral da empresa.

Cabe ressaltar que para as instituições bancárias, esta informação não costuma ser aplicada, sendo mais significativa a referente aos ativos totais, enquanto que para as empresas “holding” adiciona-se ao seu faturamento líquido próprio o resultado da equivalência patrimonial.

A equivalência patrimonial a que nos referimos é o somatório do lucro líquido de cada empresa controlada, distribuído à “holding” na proporção de sua posição acionária em cadasubsidiária.

Margem Líquida: É a relação entre o lucro líquido (após o imposto de renda) e o faturamento líquido,demonstra assim para os analistas quanto resta do faturamento para as destinações decididas pelos acionistas (reservas livres, dividendos, etc.).

Por outro lado, espelha o peso das despesas não operacionais na estrutura de custos de cada empresa (despesas administrativas, de vendas, financeiras, etc.), o que dá boa medida da eficiência de sua gestão; o exame da série de informações provenientes da margem líquida constitui um instrumento dos mais preciosos para analistas e investidores, pois seu acompanhamento ao longo do tempo oferece um seguro retrato sobre o desempenho de cada organização.

Para as empresas do setor bancário, é usual levantar-se a rentabilidade dos ativos totais, ou seja a relação entre o lucro líquido após o imposto de renda e o total dos ativos da instituição.

Liquidez Corrente: Trata-se do quociente entre o ativo e o passivo circulantes; em decorrência, reflete a capacidade de cada empresa de fazer face a seus compromissos de curto prazo ( em geral até 30 dias); assim sendo, valores de liquidez corrente inferiores à unidade são preocupantes para o investidor, significando que a empresa pode ter insuficiência de recursos para obrigações quase imediatas.

Rentabilidade do Patrimônio: É o quociente entre o lucro líquido de uma companhia e seu patrimônio líquido. Representa, em outras palavras, o percentual de retorno dos recursos totais aplicados pelos acionistas nos negócios (e à disposição dos administradores da empresa), permitindo preve ro tempo necessário para a recuperação do capital próprio investido; este índice obviamente permite comparações entre empresas dos mais diversos setores.

Endividamento: É o resultado da divisão entre o passivo circulante mais o exigível de longo prazo eo ativo total; apresentado geralmente em termos percentuais, demonstra quanto cada empresa recorreu a capital de terceiros para financiar suas operações; de maneira geral, exceção feita aos bancos, esta relação não deve ser superior a 50%, pois valores superioresa este costumam refletir fragilidade financeira da empresa.

Um complemento relevante que também pode ser analisado é o endividamento de curto prazo, que vem a ser o quociente,preferivelmente apresentado em termos percentuais, do passivo circulante sobre o ativototal.

Esta relação demonstra o peso dos compromissos financeiros exigíveis dentro de umprazo de 30 dias sobre a totalidade dos recursos de cada empresa.

A escola fundamentalista, como vimos, recomenda atenção dos analistas a to-das asinformações internas, setoriais ou microeconômicas que envolvam cada empresa.

Assim sendo, a imprensa diária, as publicações setoriais especializadas e os Diretores de Relações com o Mercado são fontes permanentes de consulta para complementar os elementos informativos.

No tocante a informações internas, destacam-se eventos como mudanças nos quadros técnicos e de direção, programas de pesquisa e de desenvolvimentos de recursos humanos, campanhas publicitárias e, no campo financeiro, alterações na estrutura do capital de giro da empresa.

Neste particular, um caso clássico é o das grandes cadeias varejistas,especialmente de super ou hipermercados, que têm enorme potencial de ganho na gestão dadiferença entre vendas à vista e compras à prazo.

Pode-se mesmo arriscar uma generalização, afirmando que o mais importante componente do capital de giro da empresaé o crédito oferecido por seus fornecedores, que via de regra condiciona a política decomercialização de cada companhia.

Nos campos setorial e macroeconômico, as informações mais relevantes são as quese refiram à concorrência, às políticas governamentais específicas para área de atuação decada empresa, em particular as políticas de crédito, fiscal e cambial.

Para exemplificar, tomemos o setor agrícola, fortemente dependente na maioria dos casos de empréstimos oficiais, e os setores exportadores, que além de subsídios tributários podem ser estimuladospor ajustes acelerados na taxa de câmbio comercial.

Grafistas x Fundamentalistas: esse suposto antagonismo só persiste na maioria dos casos enquanto o analista se mantém no campo teórico. Na teoria, a escola técnica prescinde de qualquer informação que não seja referente à evolução das cotações de um determinado papel no mercado acionário, enquanto que a escola fundamentalista esmiuça tudo que direta ou indiretamente diga respeito à empresa enfocada.

Na prática, julgamos que apesar das disparidades conceituais, o domínio dos instrumentos das duas escolas só melhora as chances de ganho de um investidor em ações.

Generalizando, as informações da escola fundamentalista oferecem ao usuário elementos para decidir o que comprar, por outro lado, as ferramentas da escola técnica se prestam a sinalizar quando comprar (ou vender). Nada melhor, portanto, para enfrentar a intensa competitividade do mercado acionário, do que municiar-se de todos os instrumentos disponíveis.

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